作为2018（第12届）创业周暨全球创业周中国站的重要活动之一，由全球创业周中国站组委会、上海市大学生科技创业基金会、上海创业接力科技金融集团有限公司主办的2018（第8届）天使及早期投资峰会昨天在上海国际时尚中心举行。现场嘉宾围绕“天使投资的退出策略”展开深入讨论。
 
刘春松：这两年参加了很多类似的论坛，我觉得整个趋势的变化还是很有意思的，我们经常围绕着大家的投资策略，怎么去看一些项目，你对具体行业未来的发展进行讨论，但是到了今年，我们创业周整体今天下午峰会的论坛，我觉得话题的选择特别有意思，很契合我们行业的整体发展，我相信在座各位对整体行业的感觉还是有非常重的直观感受，大家的日子都不太好过，为什么呢？有两座大山压在身上，第一座大山就是监管越来越严，我们从开场到刚才的论坛，大家把监管聊的很多。另外一座大山就是退出很难，退出的压力很大，募投管退，最终落脚点都是在退，刚才说到“投是徒弟，退是师父”。我相信在座的所有的GP和合伙人都做过徒弟，也都做过师父，前两年徒弟的事情聊的比较多，我们今天聊聊看怎么做师父，给我们的LP带来很好的回报，给我们自己带来很好的业绩。先请各位介绍一下自己。

吴强：我们是一家非著名的天使投资机构，我们本身也是上海公司，我们在深圳和北京也有办公室，主要做早期投资，我们注重在消费，也投了一些创新方面的项目，规模是4个亿。
 
董占斌：我是青松基金的董占斌，我们现在在管的是三期基金，第一期是聚焦于泛娱乐，第二期是转到在线教育，第三期是消费，在泛娱乐里面，我觉得有两个典型的项目，一个是在去年比较火的小风口就是狼人杀，在今年虽然整个品类有所下滑，但是今年还有几个亿的利润。另外一个比较赚钱的游戏同样也是在去年的时候，龙之谷，也是跟腾讯合作的一款比较成功的手游。教育里面我们投了几家相对头部的企业，像K12课外辅导领域的掌门一对一，达达英语，教育加人工智能的，松鼠AI智适应教育，围绕这几个方向，还有一对一的细分领域，年轻人就是爱玩爱消费，过度的娱乐就是成绩下降，所以娱乐和教育是很好的对冲，对我们基金来说就是围绕年轻人的行为，让他们尽可能体验我们的产品，整体策略就是这样的方向。在今年这个寒冬的季节，我是特别关注社交品类的，希望在这个品类有所突破。在消费领域，有两个比较满的项目，一个是在去年投资的做男士衬衫定制的，还有一个是做化妆品的HFP，我看到他们在双11的时候，一天的销售额在天猫超过了2亿多，在年轻人当中还是属于覆盖范围比较广的产品。
 
孙敬伟：我是腾业创投的合伙人，我们主要是投技术类的创新创业项目，投资的领域在TMT、医疗健康、新能源与先进制造，目前我们管了五支基金，总体规模大概8亿左右，我们最近的两个基金都是10年期的，一个规模是1.3亿，已经有项目退出了，另外一个是1.5亿，是在去年完成基金的设立，基本到现在阶段也完成了投资。我们的基金大概都是1个亿的规模，投资的项目一般在10个左右，所以我们每年投的项目基本上在个位数，我们坚持的策略就是少而精。代表性的案例，像天眼查，这是我们在TMT行业代表性的案例，医疗健康是有一个瀚海基因，这是全球第三家做出第三代基因测序仪的公司，目前的业务发展和关注度都很高。在新能源领域，我们投了一家2012年的时候做新能源汽车电池管理的，去年我们投了一家做固态电池的项目，现在这些项目都发展的不错。
 
张俊熹：大家好，我是信天创投的张俊熹，我们也是一家比较年轻的基金，我是少有的女性投资人，我之前是新西兰淡马锡旗下的，2014年也是双创比较高潮的时候，我们自己出来创业做了一个品牌的基金叫信天创投，我们投资的核心逻辑是看到了那个时候开始，互联网或者说很多科技不只是落在2C方面，是直接面向消费者，有很多面向产业的机会，所以这么几年，我们完整的围绕着产业互联网的早期投资的核心主题，投资了大家用过的“美味不用等”，电子签名的“法大大”，互联网保险里面做的比较不错的品牌叫小雨伞保险，我们现在基金管理两支基金，第一支基金从2014年到现在已经进入退出期，今年我们预计可以拿回将近30%的本金，二期基金刚刚设立完成，确实很不容易，花了一年时间从募资到成立基金管理到备案，现在已经完全准备好，围绕着高科技企业的早期投资，我们基金规模是3个亿，未来可能会扩展到5个亿，我们投资的项目单笔可能在500万到1500万的范围内，所以非常欢迎各位创业者跟我们多多合作。
 
郑靖伟：大家好！我是靖亚资本的创始合伙人，我们是一个新的基金，去年成立的，去年比较折腾刚刚成立我们就做了美元基金跟人民币基金，同时做，条款一模一样，我们只投一个方向就是企业软件，我本身做投资只有三年左右的时间，之前在上海创业，后来卖给阿里巴巴，后来我加入腾讯，是腾讯广告部的总经理，离开腾讯以后就开始做投资，大概三年前，我们当时聚焦在企业服务、企业软件投资，到目前投了20个项目，基本上都聚焦在企业软件领域，最近腾讯要聚焦产业互联网，但是两三年前我们开始做的时候还是非常辛苦的，所有人都不看好2B的方向，所有人都不看好企业软件，但是我们坚持下来，去年募资的时候，我们也跟LP讲我们只投企业软件，其它的什么都不投。
 
刘春松：我感觉创业接力基金相对来说还是一个年龄比较大的基金，我们是2009年成立的，到现在差不多10年时间，比在座的几位做的稍微早一点，董总也做的比较早，我们一直坚持做科技类的投资，聚焦在新材料、环保、医药，包括智能制造相关的。这个行业，从我们自己个人或者从基金的经验来看，从一开始设立基金，退出就是我们非常重要的策略，在整个过程当中也把退出作为重头的工作去推。到现在为止，我们管理了五期基金，12亿多一点，我们投了100多个企业，大概有接近1/3全部退掉了，有些企业退的还不错，我们也拿了连续几年投资回报的TOP10，对于我们基金来说，我们一直觉得早期或者天使投资，未来肯定是以并购为主的多渠道的退出策略。我经常在内部说我们是一二三，一个重点，我们肯定是并购，或者是并购为主的退出是我们未来退出的重点；两手准备，在后面的项目投完以后的过程中，我时刻准备着，一旦它有退的机会我就会退一部分，也会留一部分；三就是三方共赢，我希望在每一步都能够实现早期投资人、项目和后续的投资人三方共赢，而不是人家说基金的创始人套现多少。我们希望通过这三部达到我们的投资策略，在这个过程中，我们自己也归纳出了一些方法论。在这个基础上，因为早期投资、天使投资是很有鲜明特点的活，不像做Pre-IPO的项目，退出渠道相对来说比较单一，能上就投，不能上就不能投，对我们来说未来的路比较长，你们各自的机构在“退”这一块最主要的策略是怎么样的？
 
吴强：每个基金有自己不同的情况，从规模到投资人的组合，可能都对这个基金的总体策略有影响。关于退的部分，取决于投资人对你们的潜在期望值。从我们自己来说，投资的时候其实是创业情怀，因为我们做天使的，就是希望发现未来的价值，找到更好的项目，帮助创业者一起成长。但是作为一个基金管理人同时也要考虑LP的需求，你光陪他成长，成长十几二十年还没有长熟，对自己的压力也是比较大的，所以我们的策略里面有一个比较重要的就是在选择退出的机制上面，能够退出或者非常快速退出，是我们非常重要的考量。我们在过去的实践里面，刚才讲的那些方法，除了IPO是一个漫长的过程，各种方法，包括新三板我们也交易，专门找人接盘都有，所以我们是能退则退，小步快跑，这是我的策略。
 
董占斌：投资退出尴尬的话题，刚才吴总说策略有很多原则性的问题，具体到基金，我们有几点考虑：
 第一，是不是已经达到满意的回报，满意的回报，我们的界定就是20倍，为什么是20倍呢？比如说一个基金最后能够退出或者是能够运作成功的项目，能占5%的比例，这样的项目如果都能达到20倍的回报，这个基金整体下来已经不赔了，相当于本钱可以回来。成功率高的话，自然收益就上去了，所以我们把满意的回报先定为20倍，这是一个收益上的考虑。就像在去年，我们在去年1月份投资了“狼人杀”，到2018年1月份，我们已经退了一部分的老股，一年的时间正好达到了20倍的回报，所以我们觉得这个时机非常好，退了一部分，但是相对本金来说有几倍的回报，这是一个考虑的维度。
第二，业务上是不是还有快速的增长？对于周期性的行业要特别慎重，像一期我们也投过一些文娱的项目，文娱项目的持续性还是非常差的，伴随监管政策的加强，可能你错过了一个退出升级，就很难再找到时间点了，所以我觉得这是要特别慎重的。对于“狼人杀”，当时我们也有这样的考虑，这样的热度会不会下降，所以我们先考虑退了一部分，但是我们也有很多遗憾，在一期里面，我们的手游有一些有回报的项目，我们有及时退出几个，但是当时盈利最好的项目，在2013年的时候也有上市公司收购，但是创始人那时候感觉在一个快速增长的势头，也不想退，所以说错过了很好的时机，这个教训我觉得还是非常深刻的，这是业务本身的增长。
第三，我们看创始人是不是有战斗能力，他本身是不是还有创业的热情，有些已经成功的创业者，在创业艰难的情况下，可能就打退堂鼓了，他说你们不就投了几百万，当时就算失败了还给你们就算了，虽然说不差钱，但是这种结果还是非常难受的，最后就是看他是不是还愿意战斗，这个战斗力还有没有，意愿如果也不强的话，我们也会考虑退出，大概的是按照这样的思路来推进。
 
孙敬伟：腾业的基金虽然有五支，但是都是自有基金，在做投资的时候没有特别现实的压力，退出也没有特别大的压力，我们也是设立了尽可能长的时间，10年，我们基金基本上是长期持有为原则，精挑细选，少而精，找到好的项目，长期持有，做时间的朋友。像刚才我介绍的天眼查，海博思创，我们作为天使投资人，在A轮我们还不断加磅。如果有合适的机会，这两年我们有三个项目的退出，我看到的基本上都是被动的，像吴总介绍的，在做B轮和C轮融资的时候有新的机构能够对这个项目有更大的帮助，有一些品牌背书，他们希望持有更多的股权，创业团队不希望做过多稀释的时候，我们自己天使投资人出让一部分，拿回来一部分的本金和收益。我们投的是硬科技、初创期、少而精，也在这个情况下，我们目前的退出策略就是以长期持有作为我们的退出。当然对倍数我们是有要求的，在可以退出的时候，在早期投资的时候就已经定下来了，我们在一个项目精挑细选的时候，优中选优的时候，对它的预期都是有标尺的，也是为将来更高收益的退出做一个铺垫和支撑。可能跟我们基金的性质有一些不同，我们目前的退出策略是以长期持有作为核心的指导，并不着急退出。
 
张俊熹：我们两支基金都是10年期的，在早期投资，尤其是国内，我们2014年募资的时候，这个是人民币基金里面期限最长的基金了，我们第一支基金今年刚刚退出，第二支基金由于募资环境的变化，起始字音是政府机构，再配置一些LP，我们投了早期方向，本质上我们非常理解这个行业的成功率，我们自己再怎么样努力尽力做到我们该做的事情，它还是有很大的失败概率，所以我们不希望那些对于短期利益非常在乎的，相对没有那么高净值的个人或机构来参与早期投资，我们对于机构的要求，最好是有产业协同性，我们希望产业本身对我们投的这些项目有很好的未来的并购退出，包括投资的能力和意愿、兴趣。第二就是它自己本身相对是有雄厚资本支持的机构，它不会那么着急让我们去对付一些短期的财富收益。我们投产业互联网，我们意识到这样的企业跟董总说的投消费、游戏很不一样，我们投的这些企业有点像指数型成长的逻辑，一开始是很平缓的，你这个公司必须得先开发出好的产品，然后去找到标杆用户，标杆用户往往会找到POC，好不容易下了单还拖很长的账期，从一个功能到N个功能，从这个行业到跨行业，都要经过两三年的磨合，痛苦的煎熬，熬出来以后，你会发现这样的公司的门槛树立的比较高，就会有估值上显著的提升。对于我们早期投资人来讲，如果在中间那段时间就卖掉了，这种企业进入的时间太早，你并没有把它的风险释放就走了，我觉得是非常不合适的，我们要尽量协助它，如果它还有机会去拼搏，克服掉早期困难的阶段，我们会一直伴随着他们，等到它过了那个阶段之后，有非常多的关注，树立了行业相对领先的位置的时候，我们就会择机退出，虽然LP没有给我们太大的退出压力，但是我们会让我们的项目，帮到它一定阶段的时候，有更多人扶持它的时候，我们在那个时候努力退出，让LP实现更好的回报。
 
郑靖伟：作为基金管理人来说，我们原则上是长期持有，2B三个月六个月产品都没出来，我们刚投了一个数据库项目，这种数据库要是三个月六个月就做出来了，你会害怕怎么这么快就做出来了。我们会给创业者很大的支持，而且我们的LP结构基本上都是互联网行业的大佬和家族办公室，他们也并没有特别短期需要退出的需求，但是我也同意刚才几位朋友说的，我们还是得平衡，经过去年的募资，其实发现大家还是有很大的不同，我们到美国去跟他们聊，他们会说你为什么做7+2，7+2很短，你应该做12+2，国内的LP觉得7+2很长，所以挑战有点大。有时候人民币基金的LP希望假如有不错的倍数，可以先把本拿回来，但是有很多基金会认为能够长期持有就长期持有，因为长期持有会让你赚到更多的钱，这也是我们作为基金管理人比较挑战的事情，就是要平衡不同LP的不同背景和情况，他们都能在你的基金里面提高价值，帮助创业者提高价值，我们怎么样来平衡，我觉得这也是我们基金管理人一个比较大的挑战。
 
刘春松：我们也有很深的感触，我们投的大部分企业做的都是2B业务，它的成长性或者说在C端的消费者里面的增长没有那么快，所以对怎么样陪着企业往下走，怎么在合适的时间启动退出，还是很考验我们的基金管理能力和项目运作项目。在退的过程中，在每个项目投完之后的发展过程中，都面临了LP和整体基金的压力。前一阵子大家不知道有没有看到过这个笑话，就是对有限合伙的基金的小段子，很多基金说自己很多项目有100倍、1000倍的回报，结果LP没信，税务局信了，要来征税。我们现在也碰到这样的问题，有些项目实现了很高倍数的增长，但是有没有退出来钱，这个还是非常关键的，对我们的出资人和业绩来说，肯定是要把这个资金退出来，但是这个有矛盾，有些矛盾发展的很好，我们是不是要退一些钱回来？在项目发展到一定阶段的时候，是等着账面不断升值，还是在过程中有一部分现金回来？哪怕把现金全部收回来，对接力基金来说，我们很多项目在完成后轮，差不多接近7、8倍估值增长的时候，我们就会退，先把本金退回来，留一些股份在里面。我们最近刚做的一个项目，投的时候是2000万估值，做机器人的，最近刚刚有一个基金按照1.5亿的估值做第二阶段，我们就退了一点本金回来，剩下的部分的价值就升值的很快了，所以我想请教一下大家怎么看在项目发展过程当中账面的升值和现金回报的关系？
 
吴强：关于估值和现金问题，作为基金管理人必须要平衡的，千万不要以为现在的项目会一直很好，因为很多项目在融了几百万、几千万甚至上亿美元之后突然倒掉的，这在中国市场是屡见不鲜的，所以你不要以为你手上的项目会一直发展很好，我觉得作为基金管理人要小心谨慎，现金为王。我们希望在现金和估值方面，尽量以现金为重，估值这个东西什么时候会变成现金？可能会变成零，这是很现实的情况，看你基金回报周期的考虑，一般五年周期的基金第三年的时候必须要考虑退出，到第四、第五年的时候还没退出的话，就说明你的本金还没拿回来，我是偏重于现金。
 
张俊熹：我们主要是项目第一轮和第二轮的主要投资人，我们在一个项目里面一般持有股份是超过10个点或者20个点的，我们隔轮去退出，至少让我们的本金有比较快回来的动作。按照这种方法去实践，这几年已经退了好几个项目，当然也要区分什么样的项目可以持续追加，不要被稀释，什么样的项目要尽快退，每个GP都要有自己清醒的判断。对于每一个创业者来讲，我们希望大家可以直面现实，比如说有的人适不适合创业，你不要自欺欺人，要了解自己，对于GP来说，还是要对自己的状态，整个盘子，每个项目的状态要有清醒的认识，不要自欺欺人，这是很核心的一个东西。
 
郑靖伟：看每个公司的情况，第一个就是它现在的天花板是不是很高，如果天花板很高，你为什么要卖呢？如果团队做的很好，所有的指标都往好的趋势去走，这样的情况下，你甚至还要加码。有些情况下，它做的一般，这个时候就要考虑了，天花板没有那么高，做的还不错，这个时候你可以拿一些钱回来。最挑战的是做的不是特别好的，你想退是不容易退的，这是GP比较挑战的方面。
 
刘春松：对，我们现在也是经常碰到这样的问题，其实好的项目很好退，好多人想退想拿，不好的项目可能没那么好退，这是考验我们能力的实现。最后一个问题，我们简单展望一下，因为2015年上海提出我们要设立战略新兴板，我们基金会当时有四五个项目都已经进入到战略新兴板的名录里面，大家做一些前期的上交所的辅导，但是后来就没什么消息了，上个礼拜进博会的时候，习总书记提出来要设立科创板，所以我想简单请大家用一两句话来回答一下，第一个，我们都是早期的投资机构，大家刚才都说了，我们最重要的退出渠道还是在并购，IPO还是比较远的，科创板的设立会不会未来变成我们最主要的一个退出渠道？比方说信心指数是10分的话，你会有怎么样的打分？

吴强：总体来讲，科创板从政策鼓励上是非常利好的消息，但是各个投资基金的方向不一样，因为大家知道科创板重点是科技类的，比如说你投娱乐的、文艺的、电影的，你上不了科创板，衣食住行也上不了科创板。第二个，大家也知道中国的政策有很大的不确定性，之前新三板也是人人都很看好的，专门的新三板基金，三年期、两年期的，但是最后没有什么特别的项目。科创板未知，但是我觉得总体来说是利好消息，中国的上市企业的推导会越来越多，作为早期基金如果投到科技类的企业是很好的，但是科创板的指标也不低，也是两三千万的利润要求，虽然明确的指标没有那么多，现在还不知道政策，但是总体来说是利好消息。
 
 董占斌：我觉得还是不会，因为我们投的还是以移动互联为主，大部分的企业在上市的时候都不一定是赚钱的，按照这个指标的要求，我们还是尽量去选择国外，但是如果它有执行比较严格的标准，倒是有可能会建成一个比较健康的市场。
 
孙敬伟：就我们现在基金投的项目，是以硬科技为主，从我们的期待来说倒是对科创板寄予厚望，前提条件是真正达到注册制，像美国或者欧洲这样成熟的资本市场，比如说向纳斯达克看齐，当这些条件落实，科技类的创业项目，发展周期比较长的，尽快在资本市场登陆，对投这一类的基金应该是很好的退出通道，所以我们充满了期待。
 
张俊熹：科创板的鼓励方向跟我们比较吻合，但是我们不太认为会成为我们主要退出的渠道，作为我们这种早期投资基金来说，主力还是并购退出，上市就会根据不同的企业特点在不同的板块之间合理选择。
 
郑靖伟：因为我们是投企业软件的，所以我们还是非常审慎乐观的，有很大的期待，但是因为我们是美元、人民币都有，我永远都跟创始人讲，你拿美元和人民币都没关系，最关键的是你怎么为客户创造价值，因为风吹来吹去，2015年的时候，所有的创始人基本上没有人愿意拿美元的，张总和我都投了电子签名的赛道，去年我们看电子签名的赛道全部都是人民币，今年全部变成美元了，搞不好明年风又往另外一个方向吹了，拿美元和人民币都无所谓，最关键的是你能不能创造价值。
 
刘春松：虽然利好的政策在传，大家的信心倍增，但是我觉得今天在座的各位跟我们投的时候一样冷静，我们对退出，对外面的政策还是保持冷静和坚定的逻辑、价值观，这是非常好的现象，值得我们共同探讨和学习的。退出这个事情可能对我们所有的早期投资机构来说是非常重要的，或者说是最重要的话题要去探讨和完成的，希望我们能够共同努力，把我们的一些企业做好，让我们的基金都能够退好，获得最大的收益。谢谢大家！